第32章 黑色星期一

1986年，香港证券市场迎来咗大变革。

讲到呢场变革，要由“四会时代“讲起。1969年之前，香港只有一间证券交易所——“香港会“，由英国人把持，华资企业好难入到核心圈。1969年12月17日，李福兆牵头成立“远东交易所“（远东会），打破咗外资垄断。之后几年，“金银证券交易所“（金银会）喺1971年开业，“九龙证券交易所“（九龙会）喺1972年开业。四会并存，竞争激烈，佣金越压越低，上市条件越放越宽——好处系华资企业终于有得融资嘅渠道，弊处系监管混乱，1973年股灾就同四会争相放水有关。

1973年港府通过《证券交易所管制条例》，冻结咗新交易所嘅设立，四会格局就此固定。但四会并存嘅问题一直存在：同一家公司可能喺唔同交易所挂牌，股价唔同步，交收制度唔统一，监管标准各行其是。到咗八十年代，港府终于下定决心合并四会。

1986年3月27日，香港会、远东会、金银会、九龙会四间交易所同时收市，结束咗各自为政嘅历史。4月2日，由四所合并而成嘅“香港联合交易所“——简称联交所——喺中环交易广场正式开业。交易大堂启用当日，几百家经纪行嘅出市代表济济一堂，电子屏幕取代咗以前四间交易所各自嘅黑板同纸条。上市公司约250家，总市值约4200亿港元。

联交所首任**，正系当年牵头成立远东会嘅李福兆。呢个人后面仲有故事。

凌之飞对四所合并嘅关注，唔系因为合并本身——而系因为合并之后带嚟嘅连锁反应。

1986年5月6日，香港期货交易所推出恒生指数期货合约。呢个系香港第一个金融期货产品——以前港人炒股只可以买升，而家可以通过期指做空。每张合约按恒生指数点数乘以50港元计值，可以做多也可以做空，T+0交易，冇涨跌停限制。

凌之飞喺报纸上睇到呢个消息嘅时候，心里一动。恒指期货嘅推出，意味住香港资本市场开始有咗做空的工具。但佢而家关注的唔系香港——而系美国。

同年，联交所获接纳为国际证券交易所联合会（FIBV）正式会员。呢个消息睇落只系一个行业新闻，但实际意义重大：香港证券市场正式被国际认可，外资可以更方便噉进入香港市场，香港本地投资者亦可以通过合规渠道接触国际市场。

四所合并、恒指期货、FIBV会员——三件事加埋，标志住香港资本市场进入咗一个新纪元。

但凌之飞知道，呢个“新纪元“嘅第一年，1987年，将会以一场世纪股灾收尾。佢而家要把握嘅，就系呢个时间窗口。

讲返四所合并嘅来龙去脉。七十年代四会并存时期，香港股市经历过一轮疯狂——1972至1973年间，恒生指数从323点飙升到1744点，一年涨5.5倍。华资地产五虎——长江实业、新鸿基地产、恒隆地产、合和实业、大昌地产——全部喺呢段时期上市。但疯狂之后系崩溃，1973年3月见顶之后，恒指跌去三分之二，到1974年12月跌到150点，累计跌幅超过90%。四会时期嘅监管乱象——成交后交收唔规范、孖展（保证金）泛滥、上市公司质素参差——加剧咗呢场崩盘嘅烈度。虽然1973年之后港府通过《证券交易所管制条例》冻结咗新交易所设立，但四会并存嘅结构性问题始终未解决。到咥1980年代，中英联合声明签署之后香港前途渐趋明朗，经济回升，港府终于有条件推进四会合并。

合并嘅核心推动者之一就系李福兆。呢位远东会嘅创办人，喺四会时代系最有影响力嘅交易所**。四会合并之后，佢顺理成章做咗联交所首任**。但李福兆嘅作风强势，同港府监管层之间嘅矛盾暗流涌动——呢个矛盾喺1987年股灾时会彻底爆发。

凌之飞睇到嘅，唔系呢啲****，而系一个更具体嘅机会：1987年10月19日，黑色星期一。

前世，凌之飞喺网上睇过无数篇关于1987年股灾的文章。嗰日，道琼斯工业平均指数单日暴跌508.32点，跌幅22.6%，创美国股市有史以来最大单日跌幅。6.5个钟头之内，纽约股市蒸发5000亿美元，相当于美国全年国内生产总值P嘅八分之一。全球股市跟着崩盘——德国、英国、日本、澳大利亚跌幅全部超过20%。香港联交所宣布停市四天，10月26日复市当日，恒生指数暴泻1120.7点，跌幅33.3%，系全球股市有史以来最大单日跌幅。恒指全月下跌45.8%。

呢一切，距离而家仲有一年半。

凌之飞开始准备。

1986年下半年，佢通过汇丰证券嘅袁生，打听到美林证券喺香港中环设有代表处。美林系当时全美最大嘅券商之一，香港办公室可以为本地客户提供美股交易通道。

“凌生，你想炒美股？“袁生听完佢嘅要求，面露诧异，“你喺港股嘅两次操作都好成功，点解突然转去美股？美股嗰边水好深，资讯又唔似香港咁直接。“

“袁生，我唔系转，系分散投资。“凌之飞话，“香港嘅嘢我仲会继续搵你。美股嗰边，我想开个户，买少少指数期权，当系对冲。“

“对冲？你对冲咩？“袁生唔解。

“我有影院、有电影公司、有街机铺——全部嘅生意都喺香港。万一香港或者外围出咗乇嘢事，我手头冇任何对冲工具。买啲美股put

option，等于买保险。“

袁生听咗觉得有道理，就帮凌之飞介绍咗美林香港办公室嘅一位客户经理，叫Peter

Chan。Peter系中英混血，讲一口流利嘅粤语同英文，专门服务香港嘅高端客户。

1986年11月，凌之飞喺美林开咗美股账户。佢将200万港纸兑换成约25.6万美元，存入账户。Peter

Chan帮佢设置好交易系统，教佢点样落单买卖美股同期权。

“凌先生，你话想买S&P

500嘅put

option？“Peter喺电话度确认，“而家S&P

500大概320点左右，你想买边个strike

price？“

“我想买明年10月到期、strike

price

290嘅put。“

Peter停咗一下：“290？即系要S&P跌超过10%先至有内在价值。而家大市喺度创新高，你确定要买咁远嘅out-of-the-money

put？“

“确定。买100张。“

1986年底嘅S&P

500指数期权市场远冇后世咁活跃，out-of-the-money嘅put更加冷门。100张strike

290、1987年10月到期嘅put

option，每张约250美元，总共2.5万美元，折合约19.5万港纸。

凌之飞冇一次性买齐。由1986年12月到1987年6月，佢分批买入，总共累积咗约500张put

option，平均每张230美元，总成本约11.5万美元，折合约90万港纸。

呢个策略嘅风险系——如果1987年10月之前美股冇大跌，呢啲put就会过期作废，90万港纸血本无归。但凌之飞知道，1987年10月19日，黑色星期一一定会嚟。

讲到点解凌之飞选择美股而唔系香港期指，有几个原因。

第一，市场深度。1987年嘅香港恒指期货市场仲好细——1986年5月先至推出，到1987年仲喺培育期，日均成交量得几千张。如果有人喺呢个细市场大量做空，一定会畀人盯到。而美国嘅S&P

500期权市场，即使喺1986年，每日成交量都以上千万张计——500张put

option喺入面连沧海一粟都算唔上。

第二，监管环境。香港期货交易所嗰阵嘅监管仲好粗糙，停市机制、保证金追收规则都唔完善。1987年股灾中，香港期货交易所因为大量会员违约而几乎崩溃，最后要港府动用20亿港元救市。如果凌之飞做空恒指期货，即使方向正确，都有可能因为交易所违约或者停市而收唔到钱。美股嗰边嘅清算机制成熟得多——芝加哥期权交易所嘅清算公司对所有未平仓合约提供履约保证，唔存在对手违约风险。

第三，资讯安全。凌之飞唔想喺香港留低太多交易痕迹。佢喺港股已经有九龙仓同会德丰两笔精准嘅操作，如果再喺恒指期货上做空赚大钱，即使每次嘅理由都讲得通，连续三次精准命中市场转折点，一定会引来监管机构嘅关注。而美股期权嘅交易记录存喺芝加哥，香港方面冇人会留意。

所以凌之飞选择咗一条相对隐蔽嘅路径——喺美国市场做空，喺香港市场隐身。

1987年上半年，美股继续创新高。道琼斯指数由1月嘅1900点附近一路升到8月嘅2700点以上。凌之飞手头嘅put

option一路贬值，账面浮亏超过六成。Peter

Chan好几次打电话畀佢，建议止蚀离场。

“凌先生，你嗰批put已经亏咗大半。而家大市咁强，10月之前好难回到290。你唔如平咗仓，留返啲钱买股票？“

“唔平。持有到期。“凌之飞嘅语气冇半分犹豫。

Peter叹咗口气，冇再劝。佢做咗咁多年经纪，见过太多固执嘅客户——多数最后都系亏到甩裤。但呢个凌先生唔同，佢嘅眼神唔系赌徒嘅执迷，而系一种好冷静嘅笃定，好似佢已经知道结局。

1987年10月14日，美国财长贝克暗示美元或主动贬值，加上贸易赤字数据高于预期，美股开始下跌。10月16日星期五，道指跌108点，跌幅4.6%，刷新当时嘅单日下跌纪录。周末，恐慌情绪发酵。

10月19日，星期一。

纽约时间早上9点半，开市钟声响起。道琼斯指数开盘即跌67点。卖出指令如排浪涌来，买家几乎消失。10点半，30只指标股中有11只尚未开盘——因为卖盘太多，做市商根本接唔住。到收市，道琼斯暴跌508.32点，收报1738.74点，跌幅22.6%。

凌之飞喺香港时间夜晚10点半收到Peter

Chan嘅电话。

“凌先生！“Peter嘅声音颤抖住，“美股崩盘咗！道指跌咗508点！跌幅22.6%！你嗰批put——“

“我知道。S&P

500收几多？“

“S&P收224点左右！你嗰批strike

290嘅put，内在价值每股66美元，500

张就系……“Peter嘅计算器声喺电话度响住，“330万美元！扣返你嘅成本11.5万，净利润大约318.5万美元！“

318.5万美元。按当时汇率约7.8港纸兑1美元，折合约2484万港纸。

凌之飞嘅手微微震咗一下。佢知道会赚，但真正听到数字嗰一刻，心跳仍然加速。佢深吸一口气：“Peter，唔好急着平仓。听日开盘可能仲会跌，等市场恐慌到极致先至平。“

“你确定？万一反弹——“

“唔会即刻反弹。呢次唔系普通调整，系结构性崩盘。听日再平。“

10月20日，全球股市继续暴跌。德国跌10%、英国跌11%、日本跌15%、澳洲跌25%。香港联交所宣布停市四天。

纽约时间10月20日，S&P

500继续下探，盘中最低见到216点。凌之飞喺呢个价位附近进行平仓——500张put

option，平均平仓价每股68美元，总收入340万美元。减去成本11.5万，净利润328.5万美元，折合约2562万港纸。

“凌先生，你系点知道嘅？“Peter平完仓之后，忍不住问。

“我唔知道。“凌之飞话，“我只系觉得，牛市越疯，跌落嚟就越狠。我用90万买一个保险，估唔到真系用得上。“

Peter冇再问。佢将佣金单发畀凌之飞——按照约定，凌之飞畀咗Peter一张20万港纸嘅支票做红包。

“Peter，呢笔交易嘅所有记录，我希望你帮我处理好。“凌之飞喺电话度话。

“凌先生，你放心。客户隐私系我哋嘅第一优先。所有交易细节只存喺你嘅账户档案入面，唔会向任何第三方透露。“Peter保证道。

凌之飞满意噉挂咗电话。佢知道Peter会守口如瓶——呢个就系佢选择美林嘅原因之一。大行嘅合规体系虽然严格，但同时亦意味着客户隐私嘅保护机制更完善。而且，1987年嘅香港，冇人会去查一个香港小客户喺芝加哥期权交易所嘅交易记录。

同一时间，香港市场一样惨烈。10月19日恒指跌420点，跌幅11.1%。联交所**李福兆宣布停市四天，10月26日复市当日再暴泻1120点，跌幅33.3%。恒指全月下跌45.8%。无数散户倾家荡产，恒指期货市场更系爆仓连连——因为之前牛市太强，几乎所有人都做多，冇人做空。

李福兆宣布停市四天嘅决定，事后引发极大争议。全球主要股市中，只有香港停市——纽约冇停，东京冇停，伦敦冇停。停市嘅表面理由系“清理大量未完成交收“，但市场普遍认为，真正嘅原因系联交所管理层同期货交易所之间嘅利益博弈。停市四天非但冇缓解恐慌，反而令积累嘅卖盘喺复市嗰日集中爆发——10月26日恒指暴泻33.3%，跌幅远超停市前。事后，港府成立证券检讨委员会，推动成立证券及期货事务监察委员会（证监会），李福兆亦喺1990年因受贿罪被判入狱。呢啲都系后话，但凌之飞前世睇过呢段历史，所以佢一早就决定唔参与香港期指——停市风险系香港市场独有嘅不确定性，你做对方向都可能因为停市而输。

凌之飞冇参与香港期指。佢嘅利润全部来自美股put

option。呢个选择系刻意嘅——香港市场细，参与者少，如果有人喺股灾前大量做空恒指期货，一定会被注意。而美股市场太大，凌之飞嗰500张put

option喺芝加哥期权交易所每日上千万张嘅成交量入面，连一滴水都算唔上。

2562万。加上之前嘅三笔横财——六合彩2390万、九龙仓1000万、会德丰1075万——凌之飞嘅累计资本收益已经超过7000万港纸。当然，扣去这些年嘅电影投资、影院建设、街机铺面租金、日常开支同各项分红，佢而家嘅个人流动资金大约2000万左右，总资产——含金藜电影公司股权、飞鹰娱乐股权、沙田星辉影院物业、荃湾待建影院地块——约5500万。

5500万，喺1987年嘅香港，已经唔系小数目。但凌之飞深知，呢个数字喺真正嘅大富豪面前依然唔够睇——李嘉诚身家以百亿计，包玉刚家族嘅资产更加系天文数字。佢嘅目标唔系做首富，而系有足够嘅弹药去完成自己嘅计划：建院线、拍电影、喺香港影视行业立足。

黑色星期一之后，全球金融市场一片狼藉。香港因为停市四天引发巨大争议——后来証监会成立，李福兆下台，呢啲都系后话。凌之飞冇参与呢啲纷争，佢只系安安静静噉将利润锁入汇丰银行嘅定期存款。

佢将美股账户嘅交易记录全部销毁。美林嗰边嘅Peter

Chan收咗红包，亦冇多嘴。呢笔利润，同之前嗰三笔一样，只有凌之飞自己知道。

1987年嘅黑色星期一，对全球投资者嚟讲系一场灾难。但对凌之飞嚟讲，佢只系喺正确嘅时间做咗正确嘅事——虽然所谓嘅“正确“，全系因为佢知道未来。

而家，佢要返去做正事。《富贵逼人》嘅上映档期临近，荃湾影院嘅改建工程进入收尾阶段，飞鹰娱乐大埔第四间铺准备开业。三条线继续并行推进，每一条都需要佢嘅精力。

钱赚完咗，系时候返去做正事。